即将结束的2020年是个人类历史上极为特别的一年。从年初开始的新冠病毒疫情爆发，对于全球社会冲击巨大。既有惨痛的疫情感染情况；也发生了延续至今的各国间交通中断；正常贸易、投资、服务等全面停摆；连东京奥运会也被推迟到明年。上一次发生全球的公共卫生危机还是在1918年到1919年的西班牙大流感。而上一次发生奥运会等被取消、各国之间封锁国境等等还是在二战期间。

今年也是二战结束75年来，第一次出现全球贫困人口上升、全球化逆转、食品短缺、饥饿人口上升。面对百年一遇的危机，全球各国政府都全面动用起来，进行了大量公共卫生、财政、货币等的危机应对之策。金融市场在今年也创造了很多历史记录：包括原油价格的严重负价格成交、包括股市的三位数波动率、也包括很多顶级量化基金和基本面基金的严重亏损。那么，如何看待明年的全球金融市场？笔者希望通过本文提出一些观点，供大家参考。

01

首次公开上市（IPO）爆发式增长推动美股先涨后跌

笔者认为2021年最大的金融市场事件将会是大量的企业首次公开上市，也就是实现IPO。新冠疫情触发了美联储的大规模量化宽松政策，导致市场流动性极为充分。从上一次金融危机结束后，也就是2009年开始的一大批创新企业都已经进入成熟期。不管是共享经济、云计算、金融科技、生物制药、医疗健康产业，上百家独角兽企业都已经相对成熟，可以成为二级市场的公开上市公司。实际上，今年秋天开始，美国企业的上市数量已经开始大规模增加。最近的共享民宿公司Airbnb（爱彼迎）上市当天上涨112%，市值达到830亿美元的成功案例对于其他还在犹豫的独角兽企业有很大的鼓励。仍然在亏损的大数据公司 Palantir上市一个多月以来，股价翻倍，市值超过510亿美元，对于其他还没有实现盈利的独角兽企业上市也有非常正面的影响。

当然，明年会有大量美股上市还有三个比较特别的原因。第一，过去四年共和党减税政策之后，很大可能会在民主党入主白宫后开始加税。包括对于资本利得税、个人所得税都有大概率上升。从企业的创始人、到员工股股东，都有动力需要尽快在税率上升前实现上升，获得很好的税后收益。通过新税法可能需要一年左右的时间，因此独角兽企业的管理层将会在明年和时间赛跑，尽快实现挂牌。

第二个原因是政府支持。美股上市公司流通股数量由于各个上市公司的不断大规模回购，以及各行各业的上市公司进行的不断并购，导致在过去十年流通股数量每年下降2-5%。美股处于严重的供求失衡状态，总上市公司数量过去二十年下降了两千多家。比较明显的就是微软、谷歌、苹果、脸书等，每年回购几千亿美元的股票，并购数十家企业。美国证监会在这几年不断鼓励企业上市、降低上市成本、减少中小企业上市的披露要求等等。这些政策都已经开始显现出结果，今年是十几年来第一次美股流通股数量净增加的一年。根据我们和美国几大交易所的沟通了解的情况，还有大量企业在计划明年上市。

第三个原因是大量独角兽企业的期权将会很快到期。一般公司创立以后，期权有5-10年的有效期。包括 Airbnb 等公司上市也有被员工股东驱动的因素。因为如果企业没有上市，期权价值很有可能会被清零。

大量企业在明年上半年上市后，很有可能带动美股继续大幅度上涨。但是，伴随着这些独角兽企业的高估值上市，以及股份解除锁定期后的大量股东套现需求，美股在明年下半年进入疲软的可能性很大。如果叠加加税的财政政策，2021年下半年美股大跌进入熊市的机率也相对较高。

02

全球破产违约潮导致债券投资人损失惨重

新冠疫情爆发后，全球各国都出台了紧急救助措施。包括美国、加拿大等国的给国民直接寄支票发钱；包括各国中央银行的零利率政策量化宽松；也包括对于企业的维持就业贷款。这些情况都导致全球各国的杠杆率大幅增长。2020年可能是发达国家过去100年债务上升最快的一年，高于二战期间的借款增速。很多发展中国家也被迫大举借贷，维持食品、能源、医疗等很多必需品的进口。国际货币基金在今年组织了对全球50多个国家的财务支持、债务减免等等。

但是，不管是大量僵尸企业的借款，还是很多国家的主权债务，明年可能都面临严重的违约风险。特别是对于欧美各个发达国家而言，对于企业因为新冠病毒爆发的临时性救助都在逐渐到期。可以预计会有大量中小企业，在严重的负现金流情况下，选择破产停业。很多新兴市场国家的债务也面临同样的问题。今年已经有阿根廷、厄瓜多尔、黎巴嫩、赞比亚等国的主权债务违约，创主权债违约国家数量的历史新高。国际评级机构已经把加蓬、莫桑比克、刚果共和国和苏里南评级在"CCC"，萨尔瓦多、伊拉克和斯里兰卡的评级"B-"加上为负面展望。"CCC"的定义是重大信贷风险：违约是一种现实的可能性。今年连大型新兴市场国家印度，土耳其都发生了评级下调。定义和历史经验意味着2021年有可能更多的国家进一步违约。数据显示从1995年到2019年，CCC/CC/C主权国家的平均年违约率为26.5%。

可以预期的是如果大量违约潮发生，固收类产品投资人的损失将会极为严重。包括投资企业债券、银行贷款组合、高收益债券、新兴市场国家主权债券等的机构和高净值客户都有可能面临一些本金大幅减少、债务重组、延期支付等问题。而做空欧美发达国家主权债的投机客们可能又会遇到失落的一年。

03

通货膨胀与通货紧缩并存

今年以来全球各国中央银行大规模量化宽松，释放的流动性史上最高。包括美联储在三月份开始的资产负债表接近翻倍增长、包括欧洲中央银行的三万多亿欧元的债券购买、也包括日本中央银行的对于股票特别是房地产信托基金的直接购买，都是违背了中央银行的稳健原则。很多机构都认为如此规模的流动性释放一定会导致通货膨胀？

笔者认为2021年可能会出现的是“一半是火焰，一半是海水”的物价变化。从整体物价水平来看，由于通货膨胀的核心驱动因素不是供应，而是需求，明年出现严重通货膨胀的可能性很小。新冠疫情爆发后，各国出现严重的失业问题。明年失业率仍然会居高不下，甚至有可能出现一些国家和地区的失业率再次上升。失业率较高的情况下，工资上升的压力极为有限，因此很难把新冠病毒爆发后的需求端缺口补上。在美国可以看到办公楼租金，纽约旧金山等核心地段的住宅公寓租金都有20%以上的下降。从这一点来看，CPI可能在明年继续出现通货紧缩的问题。

当然，由于大量产能的缩减，明年的大宗商品的价格会有可能出现阶段性的上涨。首先传统能源行业包括原油、天然气的价格有继续上涨的基本面因素。最近原油库存大幅度下降，而能源企业的资本项目投资在这几年也是断崖式下跌，原油市场开始出现重新平衡。包括铁矿石、铜铝锌等工业金属也都面临类似的情况。今年的厄尔尼诺现象对于农产品的收获造成很大影响，也会导致全球农产品供应不足。这些都有可能导致大宗商品价格出现周期性的上涨。对于投资人的结论，就是消费品通货膨胀率有限，甚至通货紧缩，但是工农业原料价格出现通货膨胀的迹象。笔者的观点是原材料价格上涨到消费品和服务业的价格传导最终会在2022年以及以后显现出来，叠加全球的流动性释放，20年代中期会有周期性恶性通货膨胀的可能性。

04

金融科技企业全面压制传统金融机构

今年虽然美股整体在牛市，纳斯达克指数上涨速度创历史新高，但是传统金融机构的股价非常惨淡。美国银行业股票指数今年下跌20%以上，包括高盛、富国银行等美国最核心的投资银行和商业银行股价都是远不如大盘指数。连长期投资金融业的巴菲特老先生也清仓了摩根大通、富国银行、高盛等金融机构的股票。与此同时，美国的几十家金融科技企业的股价都是欣欣向荣，包括做支付行业的很多企业股价都有3到5倍的上涨。

笔者在纽约大学开设金融科技课程已经三年，学生中对于大量金融科技企业做了案例分析。可以说，大多数金融科技企业还在业务刚刚开始大规模增长的初期。今年的新冠疫情实际上对于金融科技的发展起了助推器的功能。以前很多美国人习惯用支票、去银行柜台办理业务、去保险公司的门店购买保单。新冠疫情导致很多人被迫把金融业务转移到网上进行、实现移动支付等等。相信2021年会有大量实质性的金融、保险、投资、资产管理等业务由传统金融机构向金融科技企业迁移。

05

各国全面推出数字货币

尽管从比特币到以太坊等数千种数字货币在市场上已经有了很多流通，数字货币目前还没有被各国中央银行和金融监管部门完全认可。笔者认为2021年将会是数字货币第一次被各国政府正式认可和接纳的年份。各种基于区块链技术的加密货币支付方式，包括国内的数字人民币、包括美联储的数字美元、包括欧洲中央银行的数字欧元等等都有计划在明年正式推出。

需要明确的是各国推出数字货币不代表比特币或者其他加密货币会价格大涨。伴随着越来越多的数字货币的推出，对这些货币的监管也会不断加强。也就是说以前数字货币的匿名性，全球可兑换性等有可能被逐渐侵蚀。目前的DiFi的创新试图建立和传统金融业的平行交易体系，但是里面的很多概念和运行机构仍然需要时间来验证其可信度。对于数字货币的安全性也需要继续投入资源和开发。包括托管机构、交易所、清算机构，各种投资数字货币的产品等等都会在2021年有非常大的突破。

06

美元汇率小幅贬值

目前全球机构投资人对于美元汇率的贬值预期存在共识。可以从美元汇率的期货数据等等都看到这个情况。笔者认为市场一旦形成共识就很难真正发生，特别是对于拥有国际储备货币地位的美元来看。经过今年的全球经济衰退，各国都面临千疮百孔的经济需要复苏。如果美元汇率出现大幅度贬值，欧元区、日本、全球新兴国家经济体都将遇到汇率造成的双重打击。目前的各个中央银行之间有频繁的协商机制，如果美元贬值过大过快，大概率会发生各国进行直接或者间接的外汇市场干预操作。

美元的汇率除了基本面因素，也需要反应各国的地缘政治关系。明年是民主党入主白宫，拜登的政策基调是全球合作。在这个前提下，很难看到美元出现大幅度贬值的政治意愿。或者说，如果美元贬值，各国都有可能去游说白宫，建议维持美元汇率稳定的框架。

07

全球大型科技上市公司被拆分

今年美国大选期间最热门的话题之一就是科技公司的垄断地位。虽然最近几个月美国的五大科技公司股价有所回调，但是谷歌、脸书、苹果、微软、亚马逊这些公司的市场地位还是不断上升。观察美国的历史，可以发现有一点：美国社会不喜欢垄断企业。从谢尔曼反垄断法的出台到现在，美国通过政府起诉，国会立法等等，已经成功的拆散了洛克菲勒的标准石油公司、拆散了美国电话电报公司等等。垄断对于经济的创新和发展也有大量的负面影响。美国大选期间，很多科技公司的社交平台成为主要的媒体工具，触发民众的强烈反感。拜登团队对于美国明年的财经计划中，也包括对于防止科技企业利用税法漏洞实现零税率，并进行反垄断调查的计划。除了美国联邦政府，美国很多州的总检察官已经开始调查科技企业的垄断问题，欧盟也开始对于美国的大型科技企业有反垄断担忧。

对于超大型企业的垄断行为，可以通过大量罚款来引导他们主动拆分出业务部门和资产，也可以通过国会立法，或者行政部门起诉来强制分拆业务子公司，创造竞争。当然拆分企业对于投资人来说不是坏事，一般情况下，拆分后的股东的权益总价值会上升。值得一提的是反垄断问题不只局限于美国，在其他国家，包括中国，都可能在2021年进行反垄断行为，促进市场的公平竞争。

08

医疗健康产业大发展

新冠病毒的爆发暴露了过去几十年全球医疗健康产业的大量问题。笔者长期参与美国的医疗板块的投资，可以说也目睹了很多问题。包括过度医疗、医疗机构和医疗保险机构之间的博弈，也包括大型医疗中心和专科诊疗机构之间的博弈。实际上从2018年开始美国就出现了很明显的地区性综合医疗中心的不断衰落，专科医疗、手术中心等的不断发展壮大的趋势。新冠疫情的爆发实际上加速了患者向专科医院的集中趋势。比如说需要做外科手术的病人不希望去一个综合医疗中心，有感染其它病毒的可能性，而优选去独立的手术中心，和其他病人有物理上的隔离。

即使在国内，笔者也相信有同样的趋势，也就是病人们逐渐解除对于“三甲综合医院”的盲目崇拜，开始更多的选择专科医疗机构。疫情的发展，对于交通的中断，也让更多的病人通过远程医疗来获得医疗服务。最后，大数据这几年的突飞猛进的发展也开始进入医疗健康产业。很多基于图片的诊疗判断将会越来越多的利用人工智能来提高效率和质量。笔者目前担任一家在纳斯达克上市的医疗健康并购公司的管理层，深度参与在亚太地区的医疗健康产业的并购投资。根据我们的观察，明年将会有一大批医疗健康机构被并购，并进行网上医疗和人工智能诊疗的升级。而包括谷歌、亚马逊、苹果等大型科技企业、安泰、联合健康等大型医疗保险企业的介入，都会彻底颠覆传统的医疗服务模式。甚至于像沃尔玛、CVS等大型连锁超市都将会推进他们在医疗健康领域的市场份额，提供一部分传统意义上的医院的服务。

09

中美金融和经贸关系转暖

过去几年中美经贸关系有很多起伏，但是笔者认为明年会是中美经贸关系转暖的一个年份。其中既有拜登入主白宫后，更为注重国际合作的原因，也有中国金融市场开放加快的趋势。今年下半年以来，华尔街的很多龙头买方资产管理公司和卖方投资银行，商业银行都第一次获得了在国内的相关金融业务牌照。目前的中国金融市场体量巨大，完全可以尝试更大的对外资金融机构的开放力度。包括 Vanguard资产管理公司把亚太区总部从香港搬到上海，计划深耕中国市场就是非常有代表性的事件。这些金融机构都有非常长期的战略规划，目前还处于招兵买马，逐渐扩充在国内的团队。相信明年他们很多将会实质性的推出一些产品，把很多华尔街的零费率或者极低费率的产品和服务模式带到中国去。最终来看，这些金融创新会有助于国内金融市场的成熟，有助于国内的机构投资人和散户都获得更好的服务，降低金融成本。

今年关于在美国上市的中概股有两种截然不同的声音。媒体上渲染了很多“中概股退市”等等新闻。而中概股板块在华尔街实际上取得融资规模和回报的两个历史新高。包括国内的三大电动汽车在美股市场数十倍的回报让投资人和股东都获得极为丰厚的收益。笔者认为中概股将会在明年继续“大浪淘沙”的过程。高质量的中概股在克服一些会计准则对接等等的问题后，将会继续成为美国机构投资人的核心资产配置标的。一大批新兴中概股公司将会继续到纽约股票交易所和纳斯达克交易所敲钟上市。当然，随着中美两国监管的加强，也可以预期一些弄虚作假的中概股公司被快速摘牌下市。

10

可持续发展（ESG投资）成为全球金融市场的核心主题

如果说今年新冠病毒疫情是全球经济进入衰退的主要原因，严重的气候变化对于全球经济的负面影响被有所掩盖。实际上，今年的加州森林大火，以及对应的严重干旱对于美国经济的影响不可小看。而亚马逊雨林的被不断毁灭性开发对于全球气候变化的影响也不可忽视。笔者曾经看到的一个分析说今年新冠病毒的肆虐和环境严重污染，导致很多地方的居民呼吸道疾病严重，抵抗力下滑存在很大的关系。从各国政府、到民间组织、到金融机构，都在反思今年的疫情，考虑今后如何实现可持续性发展？

笔者预计明年环境、社会和治理 （ESG） 标准基础上的投资将会成为机构和高净值客户投资的核心主题。什么是环境、社会和治理 （ESG） 标准？ ESG 标准是一套公司运营标准，具有社会意识的投资者使用这些标准来筛选潜在投资。环境标准考虑公司作为自然管家的表现。社会标准检查它如何管理与员工、供应商、客户及其运营社区的关系。治理涉及公司的领导、高管薪酬、审计、内部控制和股东权利。包括巴菲特老先生的孙子霍华德·巴菲特提出的≪社会价值投资≫反映出来的也是这个理念。实现ESG的投资不仅仅包括节约能源、减少过度消费、增加新能源的投资，也包括增加社会的发展质量、把公司治理机构更多的由管理层和股东、员工、客户共同分享权力等等。

小结 

总结而言，笔者对于2021年的整体投资机会相对乐观，特别是对于科技、医疗、新能源等板块继续成长充满信心。但是，新冠疫情对于全球经济的负面影响不容低估。明年应该是一个各国合作，实现经济逐步转型和复苏的年份。就像黑石集团的苏世民（Schwartzman）说过的，每一次经济危机或者衰退的时候都是寻找最佳投资机会的时候。笔者相信经过今年的大疫情和大冲击，明年经济重启并实现创新发展将会给投资人带来前所未有的好机会！