本周四，一大波5月的中国数据来袭，分析师指出数据显示房地产投资和销售双双回暖；制造业投资回升、结构继续改善；资金继续大幅流入资本市场，对实体经济支持不足，银行放贷意愿不强，流动性陷阱隐现。经济总体处于“基建托底+传统制造业去产能+新增长点青黄不接”的状态。

财政数据

税收大幅回落彰显经济下行压力

剔除政府性基金纳入预算等不可比因素，同比口径的一般预算收入由4月的4.7%回落至3.4%，主体收入税收增速由4月的5.6%回落至0.4%，表明实体经济萎靡。同时，受房地产市场深度调整影响，土地出让金收入增速继续下滑，1-5月累计增速-40.1%，1-4月为-38.2%。

财政积极支出

华创宏观认为，虽从同比数字上看，财政支出增速较4月的33.2%大幅放缓至2.6%，但需要考虑支出的月度节奏规律，当前月度支出规模已连续四个月在万亿以上；同时历年结余资金及连续两年未用完的结转资金的统筹使用也会形成有效的资金支持，但不会体现在财政支出上。

经济数据

地产销售和新开工回暖，地产和制造业投资小幅回升，基建下降

5月数据显示全国房地产销售累计同比恢复正增长，房地产开发投资增速加快，此外同比土地购置面积、新开工投资增速跌幅收窄。

不过民生宏观团队认为，近期一线城市商品房销售回暖，但二三线城市面临库存和人口压力，全国地产销售仍未见底。

此外基建投资当月同比增长从16.1%小幅下降至15.1%。国泰君安宏观团队称认为，基建投资仍未回暖可能因政策的滞后性影响，预计6月回升。

制造业投资回升，结构继续改善

国家统计局投资司高级统计师王宝滨表示制造业投资增速小幅回升，而且结构继续改善。数据显示，今年1-5月份，高技术制造业投资增长13.3%，比全部制造业投资增速高3.3个百分点；高耗能制造业投资增长5.1%，比全部制造业投资增速低4.9个百分点。

资本市场繁荣拉动消费略升

房地产相关和通信消费增速维持高位，其中建筑装潢同比为19.2%，连续三月保持接近20%的同比增长，成为消费低位回升主力；限额以上单位餐饮收入从4月的7.2%小幅下降至7.1%，仍保持相对高位；汽车销售增速则维持低位，由1.6%小幅升至2.1%。

民生宏观认为，尽管经济下行、居民收入增速乏力，但资本市场的繁荣带来居民财富增长从而影响消费。另一方面，历经两年多的持续高压反腐，增量压缩空间有限，限额以上企业消费品零售开始企稳。

工业生产两个月呈现小幅回升

华创宏观指出，5月工业增加值同比6.1%，较4月回升0.2个点，出现连续第三个月回升，趋势上和制造业PMI连续3个月在枯荣线之上表现一致，表明4月稳增长政策效果初显，工业经济整体弱企稳。从行业上看，新兴产业和传统产业分化继续加大，医药制造、计算机通信等行业增加值保持较高增速，同时受投资增速回落的影响，通用设备、专用设备制造业同比不足5%。

民生宏观认为，工业增加值主要动力来源于外需微弱改善和国内稳增长，但目前来看，经济内生下行压力依然大，工业增加值同比回升不可持续。

金融数据

企业存款增加、资金继续大幅流入资本市场带动M2增速回升

光大宏观认为，5月M2同比增速提高0.7个百分点至10.8%，主要受资金流入资本市场推动。5月非银行金融机构存款增加1.94万亿元，占当月存款增量的60.1%，贡献M2同比增长的1.6个百分点。

民生固收团队认为股市上涨导致一般性存款向证券保证金存款分流。

华创宏观则指出企业存款增加对M2回升也有贡献，因新增企业存款1.03万亿为年内最高，印证新增企业贷款对存款的派生。

银行放贷意愿不强，流动性陷阱隐现

光大宏观指出，5月人民币新增贷款9008亿元，同比少增43亿元，对实体经济贷款8510亿元，同比少增281亿元。由于银行间利率低位徘徊带动票据利率大幅下降，对非金融企业贷款中票据融资同比增加688亿元，而中长期贷款同比减少931亿元，显示信贷对实体经济资金支持放缓。

民生固收认为，新增人民币贷款数字虽然超预期，但其中票据融资新增2233亿（票据相当于短期贷款），除此之外，无论是短期信贷还是中长期信贷较4月均下降，因银行风险回落与实体加杠杆意愿不强并存，银行用表内票据冲抵信贷额度。在此背景下，资金面宽松和流动性陷阱或是一个长周期现象，陡峭化曲线需要货币宽松（降准）压平以缓释实际利率高企和存量债务风险压力。

总结陈词

国君宏观：经济低位企稳，5000点之后牛市继续。在经济基本面未企稳回升之前，成长板块将持续领跑周期板块，未来密切观察中国经济能否企稳、国企改革落地以及可能的风格切换。近期关注国企改革、市政债替换、稳增长组合拳、制造业2025、互联网+、地产、军工、银行、大周期行业、美联储加息预期。

光大宏观：金融市场落入流动性陷阱与实体经济融资难继续并存。资金大幅流入资本市场推动“水牛”行情，进一步挤压实体经济资金供给。信贷传导机制不畅导致宽松政策难以有效降低实体经济融资成本。未来政策应着力于引导资金进入实体经济，继续实施地方政府债务置换扩容、增加债券发行、放松房地产贷款限制等政策，将有效缓解实体经济融资困难。

民生固收：总体来看，经济处于“基建托底+传统制造业去产能+新增长点青黄不接”的状态，在此背景下，银行风险偏好不强与实体加杠杆意愿弱并存。在此背景下，资金面宽松和流动性陷阱或是一个长周期现象，陡峭化曲线需要货币宽松（降准）压平以缓释实际利率高企和存量债务风险压力。

民生宏观：经济回暖高度依赖稳增长。在房地产进入长周期下行通道、制造业产能出清仍需时日、外需难成救国骑兵的背景下，稳增长压力将持续存在。亟需疏通货币政策传导渠道，宽货币向宽信用转化，降低融资成本。加快改善PPP制度环境，做好PPP项目推介，加快项目签约。股债双牛仍然可期。货币会宽松积极配合公共部门需求的再扩张，央行可能采取扭曲操作降长端利率，股债双牛基本面未发生质变。