两大利益阵营分裂 北京乐见股市泡沫？

　　中国股市沪指站上5,000点后，市场分歧不断加大令大盘走势极易受到消息面的扰动，6月10日A股未被纳入MSCI明晟新兴市场指数及新一轮新股发行批文下发等消息明显加剧了大盘的震荡，并使得短期市场运行趋势难有明确方向。

　　综合媒体6月11日报道，中国官员和政府顾问称，MSCI明晟（MSCI Inc., MSCI）决定暂缓将中国A股纳入其全球基准指数之一，这让许多决策者感到失望，但此举可能促使中国政府进一步放开国内市场。最近几个月来，中国加快了改革资本市场方面的努力，向海外投资者打开市场大门，希望在中国经济增速放缓之际吸引更多的海外资金。

　　英国《金融时报》刊文指出，泡沫以不同的形式出现，但引人注目的是常常是努力进行艰难经济转型的副产品。上世纪20年代末期美国股市泡沫就是经济转型的副产品，当时美国正跌跌撞撞地迈向早先由英国占据的全球霸主地位。上世纪80年代日本房地产和股票市场的泡沫同样如此，当时日本已经成为一个经济巨人，那种在追赶阶段行之有效的出口导向增长模式不再有效。

　　如今的中国也是如此——在中国，先是房地产泡沫，现在则是初露端倪的股市泡沫，这与中国经济失衡有很大关联——中国经济增长模式需要从投资主导型转向消费主导型。由于与既得利益发生冲突，此类转型非常艰难。宽松的基础设施投资项目融资，以及伴随而来的征地，其一大受益者是地方政府官员。国有企业靠着同样轻松的财路也过得很滋润。在每一级的公共部门都有受益于现状的人。同样重要的是，自由化是有效转型的关键，而它只会侵蚀中共的权力。

　　对那些认为改变至关重要的官员来说，进一步的困难源于中国经济新的低迷状态。由于观点的合理性源于实现经济高速增长，现在倍感压力。向基础设施和产能过剩行业投放更多资金来解决问题当然容易。然而，这样做必须付出制造泡沫的代价，会累积更多债务并造成大规模资源错配，奥地利学派经济学家称之为“不当投资”（malinvestment）。然而，中国内地股市出现的狂热情绪非同寻常。股市狂热远非意料之外的政策结果，相反，中国有关部门在官方媒体上发表文章试图证明极端估值的合理性，从而鼓动投资者投身股市。

　　中国人民银行（PBOC）一直忙着降息，并取得了良好的效果。全球银行俱乐部——国际金融协会（Institute of International Finance）表示，中国散户投资者通过融资将股票投资增加了近85%，达到创纪录的4,000亿美元。问题是中国政府那些富有魅力的官员为何希望鼓励股市泡沫？投资繁荣的一个后果是，许多国有企业出现亏损，同时国有银行过度放贷。中国政府正敦促它们继续加大放贷，尽管这些贷款永远也不会全部得到偿还。

　　显然，为这种“延期和假装”（extend and pretend）的危险游戏消除风险的办法是，对国有企业进行资本重组。泡沫化的估值将会降低这种资本重组的难度和成本。与此同时，外国投资者将获准更容易地投资国内的A股市场。尽管中国的资本正大量投向海外，但外国人也在吵闹着要求进入中国市场。数据提供商EPFR发现，虽然外国机构投资者最近曾规避中国市场，但现在情绪有所缓和。

　　但需要警惕的是，中国证券市场爆发的丑闻突显出，证券法未能得到有力执行以确保会计账目的完整性，存在大量的国有企业利益冲突，关联交易泛滥，产权严重不完善。任何投资于纳入A股的指数基金的投资者，都将面对大量的垃圾企业。当这些企业筹集资本的时候，这种敞口将会增加。游戏从“延期和假装”变为“击鼓传毒花”。

　　迄今为止，西方还不太担心中国泡沫破裂的可能性。过去泡沫是由国内储蓄“吹大”的。现在这种情况开始发生改变。随着自由化的推进，危机蔓延到中国以外的范围将会倍增。中国和发达世界将越来越令人不安地在金融上保持同步。