图为最新期《巴伦》杂志封面

　　导读：最新一期《巴伦周刊》10月正式出刊，本期封面文章是《再见牛市？》。《巴伦周刊》对一百多个机构投资者进行了调查，他们分别发表了对股市、债市及其他市场热点问题的看法，结果发现大多数机构对未来都报悲观态度，也许牛市真的到头了。

　　三年来，美国股市经历了一个漂亮的反弹，但是随着利空因素越来越多，对后市乐观的人也开始减少。秋天我们进行了一次调查，只有不到50%的基金经理认为，到明年六月股市还能继续上涨。

　　尽管比看跌的人多，但是只有46%的受访者认为牛市还能持续，而今年春天调查的数据是55%，一年前为52%。这些收起冲锋号角的人当然有原 因：企业利润增长缓慢、中东可能爆发战争、欧洲可能违约，还有财政悬崖以及一场马上举行的争吵不休的大选。然而看涨的人仍认为道琼斯指数明年能升到 14400点。

　　对未来乐观的基金经理行事方式必然会与众不同，就比如Boston Co. Asset Management的 大卫-戴格里奥，他说：“我认为经济形势不像大家想象的那么糟。”第二季度消费者财富增长到63万亿美元，而2008年只有53亿美元，这个数据极大的鼓 舞了他，因为消费者变得更富有意味着房地产市场将要复苏，他估计这会加快经济增长0.5-1个百分点。

　　最新的经济数据似乎支持了他的观点。上周失业人数为369000人，下降了23000人，而根据商业部的数据，房屋开工率上涨了15%，这是四年以来最高的。美国谘商会的消费者信心指数9月也跳升到了70.3，而此前一个月只有61.3。

　　巴尔的摩Technomart Investment Advisors总裁约瑟夫-帕尼斯说：“美国不是希腊，它的问题都能解决”。帕尼斯指出美国拥有巨额的财富、丰富的资源还有创业的传统，这位总裁从伊朗 到美国读大学，此后就再也没离开过美国。他估计，如果今年标普500指数成份股公司的每股收益平均能到130美元，大选后市场市盈率能达到15而且不出现 财政悬崖的话，标准普尔500指数可以达到1545点，比现在要高10%。

　　然而很多看跌的基金经理却非常悲观。27%的受访者认为未来将是熊市，而且会是非常糟糕的熊市，而4月熊市阵营的受访者只有14%，一年前则为 17%。看空者认为未来市场并不乐观，但也并非世界末日。他们预计明年道琼斯指数可能会下探到12000点附近，比现在的水平低8%，他们还认为标准普尔 500指数将从现在的1405点跌到1300点，而纳斯达克指数将从现在的2965点跌倒2705点。

　　那么过去六个月到底发生了什么？夏天和秋天股市的大涨时，盈利预期被低估了，如果考虑到这个因素今天的股价会更高。

　　在今年四月大涨之前标准普尔500指数为1370点，到9月14日已经突破到了1466点。尽管最近市场出现了抛售的现象，但是这个基准指数仍 然比年初上涨了12%。与此同时预期盈利却越来越低，根据路透社的数据，标准普尔500预期利润在7月2日时预计增长2.8%，而第三季度则在次基础上下 降了1.9%。尽管分析师对下半年的收入增长非常悲观，但是他们对2013年依然乐观，他们预期盈利将上涨11%。

　　明尼阿波利斯的Fifth Third Asset Management的基金经理乔恩-费希尔说：“企业无法改变收入增长放缓的趋势，所以现在对明年收入的预期太高了。”

　　Thornburg Investment Management的基金经理詹森-布鲁迪认为，消费者、银行和民众不停的减少债务，结果必然导致经济增长停滞不前。布鲁迪表示，虽然美联储实行了超低 利率的政策推升了股票和债券的价格，但是他认为股市的安全系数并不高。他的资产组合中有10%的现金和短期债券，而通常情况这个比例只有2%-4%。

　　高股价和低盈率预期可以解释为什么我们的调查中认为市场被高估的人从一年前的13%上升到了现在的21%，而认为市场低估的人从61%缩减到了25%。

　　另一个悲观情绪的表现是，只有41%的受访者认为股票将是未来6-12个月里表现最好的资产，而4月时是73%，一年前为63%。

　　通常如果投资者不买股票，你会推荐他们买债券，但现在不是这样。

　　债券不乏利好消息，我们的受访者普遍认为2012年的经济增长率将在1%-2.5%之间，美联储已经放出风声，将无限期实行宽松的货币政策，并 在上周的联储会议上给予确定，这个利好消息必将支撑债券的价格。我们的受访者中有70%认为明年中央银行将采取进一步措施来维持近乎为0的利率，70%的 受访者认为在此期间通货膨胀不会是主要的风险。

　　然而尽管有这么多利好，但是基金经理仍然对国债避之犹恐不及，因为他们觉得主要的固定收益类证券早已消化了这些消息。10年期长期国债的利息只 有可怜的1.8%，经理们认为未来六个月不会有太大的变化，利率轻微上涨对债券持有人而言就是损失。有四分之一的受访者认为未来六个月10年期国债将为 1.5%，44%的人认为是2%，而只有16%的人认为是2.5%。

　　West Oak Capital总裁拜-施耐德说：“我不会购买国债。”他现在持有的资产包括可转让定期存单、企业债券、机构有价证券以及一些市政债券。他警告如果美联储停止购买国债，那么持有这些资产的投资者将损失惨重。

　　很多人和他有同样的观点，在我们调查的基金经理中，有89%的人认为国债价值被高估，而只有不到2%的人认为国债是未来6-12个月里表现最好的投资产品，低于5%的人认为最好持有现金。

　　许多基金经理都不满意伯南克的表现，在受访者中60%的人不认同美联储现行的利率政策，在认为美联储会采取近一步行动的人中，78%的人认为这些行动毫无意义。

　　很多受访者还对美联储进行了评论。一位基金经理写到：“美联储现行的汇率政策对经济没有帮助。”还有人表示，伯南克的政策有摧毁美元和美联储自身的风险，这是人类对资本进行分配历史中最差劲的表现。

　　还有一些批评者认为低利率政策将损害储蓄者的利益，同时给政府拖延修改必须的财政政策的借口。Morgan Dempsey Capital Management的总裁马克-迪恩说：“低利率正在危机退休人士，他们通常购买派息股票和高利率债券来获取更多的收入。现在为了获取高收益，必须承担 更多的风险，而他们原本不用承担这些风险。我认为最终的结果会非常糟。”

　　尽管为美联储辩护的人很少，但确实存在。一位伯南克的支持者说：“尽管QE3存在很大的争议，但是我认为在世界经济增长放缓的情况下，这仍是一 个非常有用的政策。我认为低利率不是关键，长期维持低利率才是关键，政府没有能力快速改变现状，只有循序渐进，现在的当务之急是帮助房地产业复苏以及避免 通货紧缩。”

　　VN Capital Management的总裁詹姆士-文塞克也支持中央银行，他说：“伯南克在2008年金融危机爆发后实行的政策有效的避免了经济萧条，可是人们没有认可 他出色的工作。”美联储帮助银行提高了收益能力，从而使得它们快速复苏，同时美联储压低了美元的汇率，从而增加了出口。

　　一些批评中央银行的人认为，宽松的货币政策持续时间过长可能引发通货膨胀，因此很多基金经理更看好“硬资产”。80%的受访者看好房地产，69%看好贵金属，54%看好大宗商品。

　　当被问及明年收益最好的资产类型时，22%的人选择贵金属，21%的人选择房地产，而11%的人选择大宗商品。

　　大部分基金经理都对黄金充满期待，他们认为明年金价将涨到1877美元，大约上涨9%，但是金价估值的方差较大，最高是1932美元，而最低只有1821美元。

　　《巴伦周刊》每年都会在春秋两季进行调查，所有的数据都由位于纽约州Syosset的Beta Research研究组进行整理。最新的调查采访了全国131家机构投资者，既有小公司也有大的资产管理公司。下面是关于这次调查的更多细节。

　　投资者信心

　　尽管过去三年市场一路上涨，但是投资者仍怀疑这种上涨趋势能否持续。受访的60%的基金经理表示他们的客户都看跌。费希尔说：“通常投资者总是很神经质，过去几年市场做了太多打击投资者信心的事情。” 戴格里奥认为，投资者在牛市的时候更容易表现出悲观情绪。

　　就算拥有大笔资金，一些公司的高层也不能幸免。美国谘商会最近公布的CEO第三季度信心指数只有42点，而第三季度时还为47点。通常如果这个指数低于50就表明大部分CEO对经济的预期为负面。

　　更让人担忧的是美国谘商会所调查的CEO中又近三分之一的人自今年一月起缩减了资本支出，而只有10%的人增加了资本支出。戴格里奥表示资本支出正处于50年来的最低点，在经济处于非衰退时期，这种情况是很少见的。

　　另外基金经理们的悲观情绪更可能是由于业绩不佳。我们调查的经理中，大约有一半人表示，他们委托人的业绩全年没有超过标准普尔500，43%的人承认他们的个人投资也没有超过基准水平。根据晨星公司的数据，美国77%的基金公司业绩都低于市场整体水平。

　　财政悬崖

　　如果白宫和国会能在12月31日之前能避免财政悬崖演变成一场悲剧，那么投资者的信心有可能会恢复。如果税收减免不能延期，它们将在今年年底到 期，这样就会增加企业和个人的税收，减缓经济增长，缩小财政赤字；如果这些税收减免得以延期，经济和就业机会将增加，但是财政赤字也会迅速增大。

　　两大政党在税收问题上存在很大的分歧，44%的基金经理认为他们将很快达成协议，而54%的人认为将被推迟，只有2%的基金经理认为能否达成协议无关紧要。文塞克说：“两党会在中期选举前达成协议。”

　　在总统选举之前很难达成任何协议，因为每个政党都等着看自己的候选人能否入主白宫。但是尽快达成协议将消除悬在市场头顶的一个巨大的不确定性因素，22%的基金经理认为只有解决这个问题，美国股市才能继续上涨。

　　这种不确定性将在11月6日被消除。四分之三的受访基金经理认为奥巴马将连任，但是79%的受访者则认为前马萨诸塞州州长罗姆尼当选对市场更有利，83%的人认为他更能改善经济。当然大部分受访者都不希望国会和白宫之间的权利分配发生改变。

　　帕尼斯说：“大选结束后，不管谁当选总统，消费者都会开始启动消费，这对市场有利。”布鲁迪认为奥巴马连任对市场的刺激将更大，因为他将支持美联储主席伯南克，而伯南克的政策会推升股价。罗姆尼曾说他要替换伯南克，这给市场制造了另一个不确定因素。

　　不过不管谁当选，基金经理们都认为华盛顿有很多工作要做。四分之三的受访者希望总统和国会能首先改革福利制度；20%的人认为首要任务是刺激经 济增长，而18%的人认为是减少政府债务，12%的人认为政府应该优先考虑创造就业，而还有12%的人认为税制改革才是重中之重。

　　一个悲观者认为，除非有人能够改善或者重建美国的社会保障和医疗保障体系，否则美国的财政状况将继续恶化，并将拖累美国经济的长期健康。

　　市场吸引力

　　如果非要说有什么乐观的理由，那就是同其他国家相比美国的经济还不算差。负债累累的南欧拖累了整个欧洲，中国经济正在放缓，而日本根本不知道如何重新让经济增长。

　　40%的基金经理认为美国将是今后6-12个月世界上表现最好的市场。而只有16%的人认为新兴市场会更好，15%选择欧洲，12%认为是中国。施耐德嘲讽道：“我们就是矬子里的将军。”

　　尽管美国存在很多问题，比如令人不安的财政赤字，但是68%的受访者认为美元比欧元更坚挺，而60%的人认为美元也比日元坚挺。

　　经理们认为西班牙、意大利和葡萄牙还会留在欧盟，但只有56%的人认为希腊还能留在欧元区。

　　大部分认为解决欧盟的问题需要很长时间。几乎40%的人认为欧盟至少需要五年才能摆脱经济危机，而23%的人认为需要两年。然而他们还不是最悲观的，有19%的人认为是10年，还有15%的人认为根本无法解决。

　　文塞克说：“欧洲已经变成了90年代的日本，欧洲人找不到解决问题的办法，他们的经济将长期停滞。”

　　推荐的股票

　　不管是多方还是空方，他们都有推荐的股票，那么这些基金经理对市场上的热门股票有什么看法呢？

　　对于友邦保险、苹果公司、亚马逊以及美国银行和花旗集团，看涨和看跌的人几乎持平，相反受访中70%-80%的基金经理看好通用电器、IBM、 摩根大通和微软，而几乎同样比例的人看跌Facebook和塞尔福斯，他们最不看好的是西尔斯公司，有88%的人认为这家公司的股票会跌。

　　施耐德不同意苹果粉丝的观点，他说：“非常奇怪，没有乔布斯之后这家公司还能保持强劲的增长，反正我不喜欢这支股票。”施耐德也没有持有美国银行的股票，他说：“我估计今后这家公司要天天和官司纠缠在一起。”

　　总之受调查的经理们更看好科技板块、金融板块，其次是能源板块，他们认为未来6-12个月，表现最差的将是公用事业股和周期性消费股。

　　哪能带来收益，Thornburg Investment Management的布雷迪就去哪投资，他现在最看好能源股，特别埃尼集团，他说这家意大利公司发现了新的油田和气田，同时股息率达到6%。和其他基金经理一样，布雷迪也不看好公用事业类股票。

　　戴格里奥对与中国和新兴市场有生意往来的企业股票报谨慎的态度，其中包括金属业和开采业的公司。他说：“只做国内生意的公司，基本面要更好。”他还认为科技支出、广告支出和商业建筑业今后一段时间的表现也会很抢眼。

　　国内经济保持强劲肯定会让很多市场观察员大跌眼镜，当然基金经理们会为之欢呼雀跃。但是一些逆向投资者认为，受访者表现出来的悲观情绪本身就可以证明，明年春天将迎来牛市。(鹿城/编译)